|
| | | | Проблемы современной экономики, N 1 (25), 2008 | | | | ФИНАНСОВО-КРЕДИТНАЯ СИСТЕМА. БЮДЖЕТНОЕ, ВАЛЮТНОЕ И КРЕДИТНОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ ЭКОНОМИКИ, ИНВЕСТИЦИОННЫЕ РЕСУРСЫ | | | Аванесян А. В.
аспирант кафедры теории кредита и финансового менеджмента Санкт-Петербургского государственного университета
| |
| | | |
Мировой рынок производных финансовых инструментов, несмотря на свою относительную молодость, является динамично растущим сегментом финансового рынка. В 90-е гг. XX в. состав его участников расширился за счет стран с переходной экономикой, в том числе и России, где он появился одновременно с началом рыночных реформ. В России уже накоплен некоторый практический опыт совершения операций с финансовыми деривативами, однако проблемы их использования в управлении финансами российских компаний нефинансового сектора в научной экономической литературе на данный момент подробно не изучены.
Российский рынок производных финансовых инструментов в последние годы демонстрирует устойчивое качественное развитие и активный рост объемов совершаемых на нем операций. Появляются инвестиционные компании, разрабатывающие на основе финансовых деривативов специальные структурные инвестиционные продукты для управления финансовыми рисками. Ключевым направлением использования финансовых деривативов является хеджирование рисков. Помимо этого, производные финансовые инструменты могут обеспечивать защиту интересов собственников, повышать привлекательность других финансовых инструментов, облегчать проведение арбитражных и спекулятивных операций.
1. Формирование российского рынка финансовых деривативов
В начальный период рыночных преобразований в российской экономике не существовало каких-либо объективных причин для возникновения и развития рынка производных финансовых инструментов в той развитой форме, в которой он существует в развитых странах, где потребность в развитии подобных инструментов вызывается, прежде всего, необходимостью хеджирования рисков.
В последующем развитии российского рынка производных финансовых инструментов условно можно выделить несколько этапов. Первые срочные контракты, поставочные фьючерсные контракты на доллар США, появились в 1992 г. на Московской товарной бирже. Впоследствии, в период высокой инфляции и волатильности курса рубля, они стали доминировать среди торгуемых финансовых деривативов на российских торговых площадках.
Следующий этап формирования российского рынка финансовых деривативов связан с введением в 1995 г. в обращение на биржах срочных контрактов, базисным активом которых являлись государственные краткосрочные бескупонные облигации (ГКО). Росту срочного рынка способствовал спекулятивный интерес участников к высокой волатильности данного инструмента вследствие сохранявшейся в стране политической и экономической нестабильности. Вслед за ГКО на срочный рынок пришли контракты на акции крупнейших приватизированных предприятий.
После финансового кризиса 1998 г. российский срочный рынок фактически прекратил свое существование. Дальнейшее функционирование российского рынка финансовых деривативов стало осложняться кризисными явлениями в экономике. Московская межбанковская валютная биржа (ММВБ), где большая часть залогового обеспечения вносилась в форме ГКО, приостановила операции со срочными инструментами. Возобновление операций с фьючерсными контрактами на ММВБ произошло лишь в ноябре 2000 г.
В сентябре 2001 г. на основе Фондовой биржи «Санкт-Петербург» и Фондовой биржи «Российская Торговая Система» была создана единая торговая площадка ФОРТС (фьючерсы и опционы в РТС). ФОРТС и ММВБ сейчас концентрируют биржевой срочный рынок (таблица 1). Причем, если первая из бирж специализируется, в основном, на торговле фьючерсными контрактами и опционами на ценные бумаги и фондовые индексы, на второй обращаются преимущественно валютные и товарные финансовые деривативы. Особый интерес представляют товарные фьючерсные контракты, торгуемые на Санкт-Петербургской валютной бирже и Бирже «Санкт-Петербург». | | | Таблица 1
Биржевая структура российского срочного рынка в 2005 г. |  | | Примечание: Значения таблицы рассчитаны на основе данных, содержащихся в годовых отчетах, и аналитических материалов на интернет-сайтах соответствующих бирж: ФОРТС [9], ММВБ [10], СПВБ [11] и «Санкт-Петербург» [12]. |
Кроме этого, российский срочный рынок финансовых деривативов сконцентрирован не только территориально. Если рассмотреть его структуру с точки зрения обращающихся на нем инструментов и их долей в общих объемах торгов, то можно заметить повышенный интерес участников рынка к финансовым (а не товарным) инструментам торгов, и в первую очередь, к фондовым срочным инструментам (таблица 2). В отличие от зарубежных рынков производных финансовых инструментов, где в объемах торгов ведущую позицию занимают финансовые деривативы на долгосрочные и краткосрочные процентные инструменты (государственные облигации, коммерческие бумаги, ставки по банковским депозитам), на российском биржевом срочном рынке преимущественное положение сформировалось у производных финансовых инструментов на фондовые и валютные базисные активы. | | | Таблица 2
Обороты рынка производных инструментов в 2005 г. |  |
Примечание: Значения таблицы рассчитаны на основе данных, содержащихся в Трехлетнем обзоре по центральным банкам Банка международных расчетов [8] и в годовых отчетах и аналитических материалов ключевых российских срочных бирж.
Основных участников российского срочного рынка характеризуют такие критерии, как спектр торгуемых инструментов и характер срочных операций. По мнению специалистов, поскольку на срочном рынке явно преобладают спекулятивные операции с финансовыми деривативами, наиболее активными участниками являются финансовые институты [6]. Производные финансовые инструменты с фондовыми базисными активами, связанные с высоким риском, не являются традиционными банковскими операциями. Остальные финансовые деривативы, кроме валютных, еще не получили должного развития, поэтому на отечественном рынке доминируют инвестиционные компании.
Развитие рынка производных финансовых инструментов в России задерживается проблемами, наиболее серьезными из которых являются следующие:
– Отсутствие у большинства хозяйствующих субъектов практического интереса к совершению сделок с производными финансовыми инструментами. Отметим, что заинтересованность в подобных сделках будет постепенно возрастать по мере укрепления стабильности политических и экономических процессов в стране.
– Недостатки законодательного регулирования срочного рынка, включая отсутствие четких и непротиворечивых определений, судебной защиты в отношении расчетных производных финансовых инструментов, единых стандартов профессиональной деятельности, эффективной системы обеспечения исполнения обязательств на внебиржевом срочном рынке, определенности в отношении компетенции органов регулирования.
– Неразвитость рынков базисных активов, вызванная практическим отсутствием организованных и ликвидных биржевых товарных рынков энергоносителей, сельхозпродукции и металлов. Сегодня на российском фондовом рынке преобладают производные финансовые инструменты с фондовыми и валютными базисными активами, а не процентные финансовые деривативы, свойственные зарубежным рынкам.
– Преобладание на срочном рынке спекулянтов, так как практика хеджирования рисков с использованием финансовых деривативов, пока не свойственна большинству участников российского срочного рынка.
2. Возможности хеджирования рисков российскими компаниями
Под хеджированием в широком смысле понимается любая схема управления финансами, позволяющая исключить или минимизировать степень риска, а в более узком смысле – операция купли-продажи специальных финансовых инструментов, с помощью которой полностью или частично компенсируются потери от изменения стоимости хеджируемого объекта (актива, обязательства, сделки) или олицетворяемого с ним денежного потока [3]. Предметом хеджирования может быть отдельный актив или обязательство, твердое обязательство или ожидаемая сделка, а также группа активов с аналогичными характеристиками. Хеджирование не является единственным способом снижения риска. В указанных целях используются также такие инструменты, как диверсификация, концентрация, иммунизация риска. Хеджирование выделяется среди данных способов управления риском большей эффективностью и широким распространением.
К финансовым рискам компаний относят, в первую очередь, кредитный риск, рыночный риск и риск ликвидности. Все данные виды риска связаны между собой и зачастую возникают в результате одной операции. Но в целом управление кредитным риском и риском ликвидности чаще всего осуществляется с помощью специфических инструментов, не всегда непосредственно связанных с финансовым рынком. Управление рыночными рисками в значительной степени обеспечивается именно операциями хеджирования. Эффективному хеджированию присущи различные инструменты и технологии, с помощью которых риски можно количественно оценить и минимизировать или передать другой стороне [7].
Чем больше масштаб хозяйственной деятельности предприятия, тем выше цена возможной ошибки или пренебрежения разумным управлением финансовыми рисками. Крупнейшие российские экспортеры и импортеры уже давно хеджируют ценовые риски. По историческим и экономическим причинам большая часть подобных операций хеджирования производится на иностранных рынках производных финансовых инструментов, которые обладают отработанной инфраструктурой, необходимым объемом и качеством ликвидности.
Не меньшим по важности для российских предприятий является валютный риск. В соответствии с известными общемировыми стандартами, при приемлемой стоимости хеджирования компания-экспортер должна хеджировать не менее 50% своей валютной выручки, а компания-импортер – не менее 30% средств, направляемых на закупку товаров [5]. В настоящее время все большее количество компаний размещает еврооблигации, связанные кредитные ноты и привлекает финансирование под плавающие процентные ставки у российских и зарубежных банков. Поэтому хеджирование присущих финансированию валютных и процентных рисков с помощью использования кредитных деривативов становится все более актуальным.
За последние несколько лет существенно возросла волатильность курса доллара США к российскому рублю, а вместе с ней выросла и потребность в хеджировании валютных позиций компаний. Наилучшим способом хеджирования валютных рисков сейчас является заключение биржевых фьючерсных контрактов, так как потребности в таком хеджировании не могут быть полностью удовлетворены на рынке форвардных контрактов. Российский рынок внебиржевых форвардных контрактов характеризуется небольшими масштабами, узким кругом участников с высокими ограничениями по рискам на контрагентов, недостаточной ликвидностью и относительно высокой стоимостью обеспечения. Биржевой срочный рынок привлекателен с точки зрения ликвидности и стоимости участия, позволяет легко закрыть позицию обратной сделкой и обладает правовой защитой.
Крупными российскими сырьевыми предприятиями уже накоплен существенный опыт хеджирования ценовых рисков. Так, нефтяная компания ОАО «Лукойл» начала проводить операции хеджирования еще в 1996 г. вследствие падения цен на сырую нефть и кризиса сбыта нефтепродуктов на внутреннем рынке [2; 4]. В настоящий момент в компании разработано несколько вариантов долгосрочного стратегического хеджирования ценовых рисков, включая использование свопов и опционов. Отметим, что в современном мире хеджирование нефтяных поставок осуществляется абсолютным большинством нефтяных компаний.
Горно-металлургическая компания ОАО «Норильский Никель» в зависимости от динамики цен на никель, использует в управлении ценовым риском несколько стратегий: создание стабилизационного фонда, хеджирование риска фьючерсными контрактами и опционами [1]. Однако при существенных колебаниях цен стратегия создания и использования стабилизационного фонда уже становится малоэффективным инструментом управления ценовым риском компании, поэтому в качестве используемых инструментов хеджирования выступают краткосрочные фьючерсные контракты и опционы на никель, торгуемые на Лондонской бирже металлов.
С учетом изученной мировой практики и некоторого опыта российских компаний, уже приступивших к реализации хеджирования своих рисков, можно утверждать, что необходимыми процедурами в управлении существующими финансовыми рисками с помощью операций хеджирования являются следующие:
– идентификация конкретных видов риска исходя из понимания бизнеса;
– установление методов количественной денежной оценки рисков;
– выявление объектов и цели хеджирования рыночных рисков;
– определение необходимой степени внутренней формализации;
– выбор стратегии, принципов, методов и подходящих инструментов;
– формулировка принципов оценки эффективности операций хеджирования (перспективная и ретроспективная оценка эффективности);
– установление лимитов и полномочий по проведению операций, определение мероприятий по анализу и мониторингу контрагентов и рынка;
– регулярная проверка соблюдения установленных процедур, лимитов, полномочий на основе соответствующей управленческой отчетности.
По оценкам экспертов, сегодня лишь незначительная часть российских предприятий использует технологии хеджирования, в частности, крупные экспортеры, энергетические компании и предприятия с иностранным участием. В этих компаниях уже наработана практика хеджирования, но их опыт остается недоступным для использования другими российскими предприятиями.
Для российских компаний нефинансового сектора, как и в мировой практике, основным и наиболее актуальным направлением использования производных финансовых инструментов в управлении финансами является хеджирование рыночных рисков изменения валютных курсов, цен на продукцию и процентных ставок финансирования. Несмотря на все затраты, связанные с хеджированием, и проблемы, с которыми компания может встретиться при разработке и реализации стратегии хеджирования, эффект от его внедрения значителен и обнаруживается в обеспечении стабильного развития бизнеса.
Тщательно подготовленная стратегия хеджирования финансовых рисков уменьшает как возможные негативные последствия рыночных рисков, так и связанные с хеджированием затраты. Хеджирование фактически высвобождает ресурсы компании и помогает руководству сосредоточиться на тех аспектах ведения бизнеса, в которых компания имеет конкурентное преимущество. Применение хеджирования способствует минимизации влияния рыночных рисков на деятельность компании, снижая неопределенность в отношении будущих финансовых потоков, и обеспечивая более эффективное управление финансовыми ресурсами компании в целом. |
| |
|
|
