Logo Международный форум «Евразийская экономическая перспектива»
На главную страницу
Новости
Информация о журнале
О главном редакторе
Подписка
Контакты
ЕВРАЗИЙСКИЙ МЕЖДУНАРОДНЫЙ НАУЧНО-АНАЛИТИЧЕСКИЙ ЖУРНАЛ English
Тематика журнала
Текущий номер
Анонс
Список номеров
Найти
Редакционный совет
Редакционная коллегия
Представи- тельства журнала
Правила направления, рецензирования и опубликования
Научные дискуссии
Семинары, конференции
 
 
 
 
Проблемы современной экономики, N 4 (28), 2008
ФИНАНСОВО-КРЕДИТНАЯ СИСТЕМА. БЮДЖЕТНОЕ, ВАЛЮТНОЕ И КРЕДИТНОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ ЭКОНОМИКИ, ИНВЕСТИЦИОННЫЕ РЕСУРСЫ
Вагизова, В. И.
заместитель председателя Правления АКБ «Спурт»,
доцент кафедры банковского дела Казанского государственного финансово-экономического института,
кандидат экономических наук

Хасанов Р. Р.
аспирант Академии управления «ТИСБИ»

Развитие отношений секьюритизации хозяйствующих субъектов в экономической системе: отечественный и зарубежный опыт
В статье рассматривается отечественный и зарубежный опыт становления и функционирования отношений секъюритизации хозяйствующих субъектов в экономической системе. Анализируются методы секъюритизации хозяйствующих субъектов способы их реализации, необходимость, преимущества, эффективность, проблемы, условия и перспективы развития в российской экономике
Ключевые слова: экономическая система, финансовый рынок, секъюритизация, ценные бумаги, ипотечный кредит

Становление и развитие рыночных отношений хозяйствующих субъектов экономической системы порождает необходимость усовершенствования и расширения финансовых операций, реализуемых в рамках этих отношений с целью увеличения прибыли и снижения рисков. Традиционные финансовые отношения в условиях сохранения ликвидности и низкого риска не всегда позволяют получать высокую рентабельность. Огромное значение для максимизации прибыли хозяйствующих субъектов имеет расширение и развитие финансовых отношений на фондовом рынке, в том числе и посредством таких инновационных отношений, как отношения секьюритизации. Фондовый рынок с помощью отношений секьюритизации позволяет не только накапливать и размещать дополнительные денежные средства, но и дает возможность страхования рисков через данные отношения.
Экономические отношения секьюритизации — это отношения между людьми по финансированию и рефинансированию деятельности хозяйствующих субъектов в экономической системе.
Объектами отношений секьюритизации могут выступать как активы, так и пассивы хозяйствующих субъектов. В связи с этим могут возникать отношения по секьюритизации пассивов, например выдача вкладчикам облигаций внутреннего государственного валютного займа (ОВВЗ) или банковских векселей вместо денежных средств или отношения по секьюритизации активов, например, выпуск облигаций на основе ипотечных или потребительских ссуд, задолженностей по кредитным карточкам.
Субъектами отношений секьюритизации являются различные хозяйствующие субъекты, такие как банки, промышленные и финансовые компании, а так же государство.
Использование отношений секьюритизации, как показала практика, эффективно при финансировании различных секторов экономики: авиационной промышленности, энергетики, экспортно-ориентированных производств, проектного финансирования, сферы телекоммуникаций, внешнеторговой деятельности, транспорта и даже утилизации отходов. Все эти сектора экономики выступают объектами этих отношений.
Экономические отношения секьюритизации — новшество возникшее недавно в деятельности хозяйствующих субъектов на отечественном финансовом рынке. Причинами появления и развития таких отношений послужили, с одной стороны, развитие экономических отношений на рынке ценных бумаг, расширение видов ценных бумаг, резкое повышение удельного веса ценных бумаг в суммарном объеме операций хозяйствующих субъектов, возможность с помощью ценных бумаг создать вторичный рынок кредитов, с другой стороны, необходимостью снижения рисков, увеличения возможностей привлечения дешевых денежных ресурсов путем рефинансирования.
Этимологически слово «секьюритизация» происходит от английского «Securities» — ценная бумага. В этом случае экономический смысл отношений секъюритизации понимается как движение (в том числе, привлечение) денежных средств с помощью ценных бумаг, а не традиционных банковских кредитов. Хозяйствующие субъекты, как субъекты отношений секьюритизации, сформировав пул активов, выпускают ценные бумаги под их обеспечение и реализуют на рынке ценных бумаг. Таким образом, получая средства хозяйствующий субъект имеет возможность направить их на реализацию новых отношений, в том числе на получение дополнительной прибыли, в виде разницы между процентами по активам и ценным бумагам, что способствует росту оборачиваемости средств.
Для хозяйствующих субъектов вложение денежных средств в активы, например, в ипотечные ценные бумаги, безопасней, чем в традиционные, так как такие активы диверсифицированы и обеспечены как внутренне, так и внешне. К тому же банки, как субъекты отношений секьюритизации, как правило, оформляют в ценные бумаги не однородные кредиты, а совокупность различных кредитов, создавая пулы активов. Это приводит к диверсификации риска потерь, кредитный риск и риск досрочной уплаты уменьшается. К тому же это прозрачные инвестиции с высоким кредитным качеством, которые приносят более весомый доход в сравнению с аналогичными государственными ценными бумагами. Так как эти бумаги обеспеченны активами, то они менее подвержены ценовым колебаниям в сравнению с традиционными и не столь чувствительны к политическим и экономическим рискам.
Существует множество методов реализации отношений секьюритизации, которые выражаются различными видами, качеством и экономической оценкой активов участвующих в них хозяйствующих субъектов. Заметную роль в этих процессах играют континентальные особенности, которые могут оказывать значительное воздействие на отношения, возникающие при секьюритизации активов.
Отношения секьюритизации, появившись в начале 1970-х годов, реализовывались в форме ипотечных отношений между банками и другими хозяйствующими субъектами. Постепенно они охватили различные виды активов: кредиты под недвижимость коммерческого и производственного характера, ссуды на автомобильную технику, трейлеры, суда, потребительские кредиты, дебиторские счета по кредитным карточкам, по торговому финансированию, муниципальные займы штатов, обеспеченные бюджетными поступлениями. Сформировался общий механизм отношений секьюритизации в виде инфраструктура рынка ценных бумаг, обеспеченных активами. С течением времени в отношения секьюритизации более активно стали вовлекаться и другие хозяйствующие субъекты, такие как государство, различные компании и корпорации.
Вторая половина 1980-х годов знаменательна тем, что выпуски ценных бумаг, обеспеченных активами, были осуществлены помимо США в большинстве развитых стран, включая Великобританию, Германию, Италию, Испанию, Голландию, Францию, Австралию, а также в странах с переходной экономикой. На данный момент месячный оборот этого сектора мирового финансового рынка составляет более 1,5 трлн долларов.
Степень развития отношений секьюритизации в той или иной стране различны в зависимости от правовой системы этой страны, зрелости ее финансовых рынков, валютных ограничений, налогового законодательства, правил бухгалтерского учета, сложившейся системы государственного регулирования и открытости экономики. В США, Великобритании, Франции, Германии, Нидерландах отношения секьюритизации наиболее активно используются, тогда как в Испании и Италии эти отношения появились значительно позже и не развивается так быстро из-за отсутствия благоприятных экономических условий. Сравнивая США и Европу, необходимо отметить серьезное отставание европейских стран в развитии данных отношений как по времени его появления, так и по уровню и масштабам.
По интенсивности и масштабам использования отношений секьюритизации безусловное первенство принадлежит США. Это объясняется двумя основными моментами. Во-первых, высокоразвитой инфраструктурой финансового и, прежде всего, фондового рынка и, во-вторых, огромной сумм­ой непогашенной задолженности по кредитам, которая как раз и служит обеспечением эмиссии. В первую очередь это касается ипотечных обязательств.
Разница в экономических условиях, в развитии рынка ценных бумаг и, прежде всего, ипотечного рынка привела к некоторым особенностям отношений секьюритизации в Европе по сравнению с США. В отличие от США в Европе единый рынок ценных бумаг, обеспеченных ипотекой не сложился, возможно, в силу отсутствия единого законодательного пространства и более значительного вмешательства государства в формирование этого рынка.
Качественные различия в реализации отношений секьюритизации касаются и субъектов этих отношений. Если в США главным субъектом этих отношений является трастовая компания (или трасти), которая организует эмиссию ценных бумаг, их размещение и последующие выплаты по ценным бумагам, то в Европе (где в силу континентального права трастовая компания не нашла своего применения) функции трастовой компании обычно возлагаются на депозитарий или специализированную целевую компанию (так называемую управляющую компанию).
Немалую роль в отношениях секьюритизации играют хозяйствующие субъекты, занимающиеся оценкой ценных бумаг, среди которых могут быть инвестиционные и коммерческие банки, рейтинговые агентства. Развитие в США инвестиционных банков, профессионально занимающихся консалтингом на рынке ценных бумаг, позволяет инвестору более четко определиться с надежностью имеющихся на рынке ценных бумаг и снизить риски потерь.
В Европе оценкой рынка ценных бумаг занимаются в большей степени коммерческие банки на основании информации независимых рейтинговых агентств, которые, как отмечалось, в Европе не столь развиты как в США. В результате, если в США инвестиционные банки и рейтинговое агентство учитывают, при оценке целый ряд рисков, то коммерческие банки в Европе, как правило, рассчитывают лишь некоторые из них, например, риск процентной ставки, риск потери ликвидности, риск досрочного погашения требований. Это уменьшает реальность оценки ценных бумаг и в целом не придает устойчивости проводимым сделкам.
В начале XXI века отношения секьюритизации начинают зарождаться и в России. Потребности реального сектора экономики стимулируют всех хозяйствующих субъектов к поиску долгосрочных финансовых ресурсов, которых сейчас катастрофически не хватает. Например, в структуре пассивов банков примерно 77% занимают средства сроком до 1 года. Важно учесть, что большая часть из них — трехмесячные ресурсы. Сохранение на отечественном финансовом рынке ряда негативных тенденций — недоверие к банкам, дефицит долгосрочных денежных ресурсов, далеко не всегда эффективное распределение и использование бюджетных средств обуславливают низкую инвестиционную активность населения в осуществлении долгосрочных вложений. Поэтому выдача долгосрочных кредитов для хозяйст­вующих субъектов является операцией повышенного риска. Долгосрочные ресурсы (средства пенсионных и бюджетных фондов, а также фондов социального страхования) оказываются вне отношений секьюритизации хозяйствующих субъектов. В этих условиях одним из важных путей выхода из создавшегося положения может служить развитие отношений секьюритизации активов хозяйствующих субъектов.
Необходимость развития отношений секьюритизации активов хозяйствующих субъектов в РФ вызывается рядом обстоятельств: желанием банков, как хозяйствующих субъектов найти прибыльные и низкорискованные операции; ужесточением требований Банка России к российским банкам по размеру капитала и величине риска, которые приводят к необходимости проведения более активной политики минимизации рисков невозврата кредитов и привлечения дополнительных денежных средств. Причины развития отношений секьюритизации ипотечных активов в России состоят в следующем: возрастание спроса на ипотечные отношения, расширение спектра операций хозяйствующих субъектов, необходимость снижения рисков. Предпосылками осуществления отношений секьюритизации ипотечных активов выступают: появление рынка ценных бумаг, наличие определенной законодательной базы. Для дальнейшего развития отношений секьюритизации необходимо наличие соответствующей инфраструктуры, т.е. определенных институтов, которые смогли бы организовать этот процесс.
Потенциальный объем рынка отношений секьюритизации только по ипотечным бумагам составляет в России 80 млрд долларов или 2 трлн рублей при общем объеме ипотечных ссуд около 165 млрд долларов (4,2 трлн рублей). Однако несмотря на высокую привлекательность отношений секьюритизации в России они не получили широкого распространения. Причин этому много и, прежде всего, это неразвитость самой основы отношений секьюритизации, объектов этих отношений, как ипотечный кредит, потребительский кредит, лизинг и ряда других.
При развитии объектов этих отношений, так и самих отношений секьюритизации, сдерживающими факторами являются высокие проценты по кредитам, малые сроки кредитования, низкие доходы населения. Высокие процентные ставки по ипотечным кредитам, несмотря на их значительное снижение в последние годы, не стимулируют заемщиков брать кредиты.
Отношения секьюритизации в России находятся только на начальном этапе и опыт проведения секьюритизации в Москве, Санкт-Петербурге, на Среднем Урале и других регионах страны показал, что дальнейшему ее развитию препятствует ряд проблем. К ним относятся: отсутствие вторичного рынка ценных бумаг, обеспеченных активами; отсутствие развитой инфраструктуры секьюритизации; неотработанность технологии секьюритизации; отсутствие соответствующих гарантий; высокий риск инвестора; несовершенства законодательного характера. В то же время не сформировались и инструменты фондового рынка, используемые в реализации отношений секьюритизации.
Анализ данных проблем и опыта зарубежных стран позволяет наметить пути их решения. В частности, следует внести поправки в законодательство, касающиеся статуса эмитента, видов эмитируемых ценных бумаг, защиты инвестора, обеспечения реализации его прав и ряда других. Необходима государственная поддержка хозяйствующих субъектов, участвующих в отношениях секьюритизации как в виде создания определенных государственных институтов, выполняющих роль банков-организаторов (при этом такая поддержка не должна быть долгосрочной), так и их финансовой поддержки. Государство может выполнять и роль гаранта при выпуске ценных бумаг, обеспеченных активами. Роль государства на первых этапах развития отношений секьюритизации, как показал опыт развития этих отношений в США, должна быть достаточно высокой и только с момента широкого распространения отношений секьюритизации эта роль должна уменьшаться с перспективой полного ухода государства с рынка секьюритизированных активов возникших при отношениях секьюритизации.
Следует сформировать и наладить работу вторичного рынка ипотечных ценных бумаг в России. Критериями выбора основных способов организации такого рынка выступают: уровень развития ипотечных структур; механизм гарантии инвесторам; характер государственного уча­стия в ипотечных отношениях; уровень развития рынка ценных бумаг. Первоначальным условием организации вторичного рынка ипотечных кредитов, как собственно и любого рынка, является создание самих ценных бумаг, которые формируют основу складывающихся отношений на рынке. Устойчивый рынок ценных бумаг, обеспеченных активами, должен характеризоваться значительными объемами обращающихся ценных бумаг, их широким распределением среди большого числа держателей, надежными системами погашения. В силу этого эмиссия ипотечных ценных бумаг должна стать, прежде всего, отдельным сегментом фондового рынка, с соответствующей инфраструктурой и объемом соизмеримым со стоимостью заложенного недвижимого имущества.
В настоящее время в отечественной законодательной практике предусматривается реализация нескольких схем отношений секьюритизации. При этом ни одна из этих схем не стала приоритетной в силу достаточно большого количества недостатков.
С учетом специфики российского законодательства, когда эмитентом может выступать лишь хозяйствующий субъект в лице банка-кредитора или ипотечного агента (при отношениях секьюритизации ипотечных кредитов), при осуществлении отношений секьюритизации в России необходимо опираться на одну из двух предложенных схем — одноуровневую, при которой все функции делегированы только одному хозяйствующему субъекту, и двухуровневую, при которой происходит рассредоточение функций между многими участниками отношений секьюритизации.
Решение названных проблем приведет к тому, что отношения секьюритизации как ипотечных кредитов, так и других активов станут достаточно распространенными, расширят кредитную политику хозяйствующих субъектов, позволят изменить фундаментальную природу отношений хозяйствующих субъектов, что позволит обеспечить ликвидность при активном увеличении кредитного портфеля хозяйствующих субъектов. Все это послужит движущей силой для расширения масштабов отношений секьюритизации как нового явления в деятельности хозяйствующих субъектов. В то же время расширение отношений в сфере потребительского кредитования, лизинговых сделок при уже формировавшихся отношениях на вторичном рынке позволит обеспечить основу для развития отношений секьюритизации и этих видов активов.
Несмотря на наличие существенных ограничений и недостатков отношений секьюритизации в нашей стране, существуют примеры успешной их реализации. Так, ОАО «Агентство по ипотечному жилищному кредитованию» (АИЖК) рефинансировало ипотечные кредиты на сумму 43 млн руб.; Государственный коммерческий банк «Московское ипотечное агентство» (МИА) разме­стил облигации обеспеченные ипотечными активами на сумму 2.2 млрд руб.; ОАО «Росбанк» провел секьюритизацию под денежные потоки по кредитным карточкам на сумму более 200 млн долларов; ОАО «ВТБ» разместил ипотечные облигации на сумму 74,2 млн долларов; ОАО «Городской ипотечный банк» рефинансировал ипотечные кредиты на сумму более 72 млн долларов.
Однако, ситуация на данный момент такова, что отношения по секьюритизации российских активов проводились за рубежом и имели трансграничный характер. Трансграничные отношения секьюритизации подразумевают, что права требования по объектам этих отношений продаются специально созданной компании, субъекту этих отношений вне Российской Федерации. Ключевую роль в отношениях секьюритизации играют хозяйствующие субъекты специального назначения, так называемые SPV Special Purpose Vehicles. Отношения по секьюритизации российских активов, как правило, начинается с продажи объекта этих отношений организацией-кредитором (оригинатором) в пользу хозяйствующего субъекта специального назначения (SPV). Реализация таких отношений позволяет изолировать риски, связанные с правами требования и получением денежных потоков, от рисков самого оригинатора.
Права требования по договорам банка-оригинатора и связанные с ними денежные потоки передаются в SPV, в результате происходит автоматическое избавление от излишних рисков. Ведь SPV часто существует ради одной сделки, одной цели и управляется под надзором доверительного управляющего, так называемого Трасти. На западе роль доверительного управляющего часто сильно отличается от того, что понимают под доверительным управлением в России. На западе Трасти в отношениях секьюритизации действует исключительно в интересах инвесторов — людей или организаций, которые покупают облигации, выпущенные SPV, но никак не в интересах банка-оригинатора.
В текущих российских условиях создание SPV не представляется возможным в силу отсутствия такого понятия в законодательстве. Аналогом может служить некая компания, которая возьмет на себя обязательства по выполнению функций SPV, но это будет компания не в классическом понимании того, что должна представлять из себя SPV. Организация подобной компании и ее регистрация достаточно длительный и ресурсоемкий процесс, который приведет к неизбежным финансовым издержкам, что не является приемлемым для компании, стремящейся использовать отношения секьюритизации для избавления от задолженности. В силу таких обстоятельств отношения секьюритизации сегодня в основном используются западные SPV-субъекты.
Привлечь западные долгосрочные инвестиции традиционными способами для российских компаний весьма проблематично, а для некоторых компаний невозможно. Для этого необходимо соответствовать определенным финансовым критериям по количеству основных средств, по финансовым показателям ликвидности, платеже­способности и т.д. Отношения секьюритизации активов через западные компании позволяет найти выход из сложившейся ситуации. В России отсутствуют определения рейтинга ценных бумаг, обеспеченных активами от основных рейтинговых агентств. В качестве повышения рейтингов российские компании чаще всего вынуждены прибегать к западным компаниям. Специально созданные компании для отношений секьюритизации активов имеют более высокие рейтинги, нежели компания желающая использовать отношения секьюритизации, так как освобождены от многочисленных рисков и занимается исключительно одним видом деятельности. Не маловажным является факт отсутствия аффилированных лиц в руководстве компании, что существенно сказывается на рейтинге.
Преимущества и эффект отношений секьюритизации проявляются, прежде всего, в том, что разнородный характер активов первоначального их владельца, заинтересованного в привлечении средств, трансформируется в единые характеристики ценных бумаг, выпускаемых специализированной компанией. При этом затраты на финансовую проверку не сравнимы с расходами на аналогичные процедуры при осуществлении заимствований от имени первоначального их владельца. Это связано не только с аналогичностью активов, но и с большей прозрачностью предоставляемой информации. Существенным достоинством этих отношений является и то, что эмитентом долговых бумаг является абсолютно прозрачная компания, часто создаваемая специально с целью осуществления данной эмиссии. Дополнительным плюсом отношений секьюритизации является возможность очистить баланс от проблемных активов путем передачи их в специализированную компанию.
К числу других предполагаемых выгод от развития отношений секьюритизации является информационная эффективность на финансовых рынках, распределительная и операционная эффективность для финансовых учреждений и эффективность ценообразования в определении стоимости активов. Отношения секьюритизации активов способствуют повышению информационной эффективности рынка, внутри которого работают финансовые учреждения. Отношения секьюритизации способствуют появлению вторичного рынка кредитов, что в свою очередь позволяет сократить вероятность возникновения рисков, присущих банкам, как субъектам этих отношений.
Реализация отношений секьюритизации предполагает создание вторичного рынка кредитов, что в свою очередь позволяет сократить вероятность возникновения традиционных рисков присущих банкам, субъектам этих отношений, такие как: процентный риск, кредитный риск и риск ликвидности.
Отношения секьюритизации позволяет хозяйствующим субъектам добиваться экономии издержек в некоторых сферах деловой деятельности. По мере того, как рынок ценных бумаг, обеспеченных активами, совершенствуется и развивается, издержки по секьюритизированным кредитам оказываются ниже, чем при традиционной форме прямого кредитования заемщиков по всем категориям активов. Это связано с тем, что одной из составляющих выступают ставки по привлеченным ресурсам, в частности, депозитам, которые могут быть достаточно высокими, при этом банку, субъекту этих отношений, нужно учитывать потери, связанные с обязательным резервированием этих средств. Секьюритизированные кредиты могут быть дешевле исходя из того, что ресурсы привлекаются на рынке ценных бумаг, с одной стороны, что не требует резервирования, с другой стороны, могут быть использованы более дешевые депозиты.
Немаловажное значение отношения секьюритизация имеют и для улучшения показателей ликвидности, которые являются основным инструментом контроля ликвидности со стороны регулирующих органов. Банки, как субъекты отношений секьюритизации, особенно крупные, постоянно испытывают нехватку ликвидности, имея чрезмерную сумму рискованных активов. Из-за этого они подвергаются давлению контрольных банковских органов, требующих улучшить структуру портфеля и повысить значение коэффициентов ликвидности. Для решения этой проблемы банки после предоставления ссуды передают часть рискованных активов инвестору, вынося их за баланс. Прибегать к отношениям секьюритизации банк может и в случае, когда его активы находятся в слишком «замороженном» состоянии по сравнению с показателями, установленными банковским законодательством. Таким образом, преимущества управления ликвидностью с помощью секьюритизации состоят в создании возможностей не только для эффективного размещения банковских ресурсов, но и для переноса рисков по активам на третьих лиц.
Основными тенденциями развития отношений секьюритизации в отечественной экономике выступают: расширения системы гарантирования; обеспечения иной государственной поддержки; присвоения и повышения кредитного рейтинга хозяйствующих субъектов и ценных бумаг; создания вторичного рынка отношений секьюритизации и его инфраструктуры; принятие законов, касающихся отношений секьюритизации.


Литература
1 Федеральный закон РФ от 11.11.2003. № 152-ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах» (с изменениями и дополнениями).
2. Банковское дело / Под. ред. Г.Г. Коробовой. — М.: Экономист, 2005.
3. Гражданское и торговое право зарубежных стран. Под общей ред. Безбаха В.В. и Пучинского В.К. — М.: МЦФЭР, 2004.
4. Бэр Х.П. Секьюритизация активов. — М.: Волтерс Клувер, 2006.
5. Лакхбир Х. Ценные бумаги, обеспеченные ипотекой и активами. — М.: Альпина Бизнес Букс, 2008.
6. Посталюк М.П. Инновационные отношения в экономической системе: теория, методология и механизм реализации. — Казань: Казанский государственный университет, 2006.
7. Рынок ценных бумаг / Под ред. Е.Ф. Жукова. — M: ЮНИТИ, 2006.
8. Секьюритизация ипотеки: мировой опыт, структурирование и анализ / Под. ред. Э. Девидсона и др. — М.: Вершина, 2007.
9. Стоянова Б.С. и др. Финансовый менеджмент: теория и практика. — М.: Перспектива, 2000.
10. Цылина Г.А. Ипотека. Жилье в кредит. — М: Экономика, 2005.
11. Эффективный рынок капитала. Экономический либерализм и государственное регулирование / Под ред. И.В. Костикова. — М.: Наука, 2004.

Вернуться к содержанию номера

Copyright © Проблемы современной экономики 2002 - 2020
ISSN 1818-3395 - печатная версия, ISSN 1818-3409 - электронная (онлайновая) версия