Logo Международный форум «Евразийская экономическая перспектива»
На главную страницу
Новости
Информация о журнале
О главном редакторе
Подписка и реклама
Контакты
ЕВРАЗИЙСКИЙ МЕЖДУНАРОДНЫЙ НАУЧНО-АНАЛИТИЧЕСКИЙ ЖУРНАЛ English
Тематика журнала
Текущий номер
Анонс
Список номеров
Найти
Редакционный совет
Редакционная коллегия
Представи- тельства журнала
Правила направления, рецензирования и опубликования
Научные дискуссии
Семинары, конференции
 
 
Проблемы современной экономики, N 4 (44), 2012
ПРОБЛЕМЫ МОДЕРНИЗАЦИИ И ПЕРЕХОДА К ИННОВАЦИОННОЙ ЭКОНОМИКЕ
Яковлев А. А.
генеральный директор консалтинговой фирмы «Антей»(Санкт-Петербург),
кандидат экономических наук

Колганов Д. И.
менеджер компании «Real Invest» (Санкт-Петербург)

Управление венчурным капиталом в условиях модернизации российской экономики
В статье рассматриваются основные теоретические понятия и положения, касающиеся управления венчурным капиталом и развитием предпринимательских структур в сфере венчурного бизнеса в современных условиях модернизации российской экономики. Доказывается, что реализация инновационных проектов с высокой степенью риска и труднопрогнозируемыми результатами возможна лишь при поддержке государства и создания инфраструктуры, обеспечивающей развитие венчурных фондов
Ключевые слова: управление капиталом, венчурный капитал, модернизация, инновации, инвестирование проектов, управляющая компания, проектное финансирование
УДК 336.7 (075.80); ББК У65   Стр: 20 - 25

Модернизация российской экономики вполне справедливо увязывается с траекторией ее инновационного развития. Вместе тем, организация и функционирование инновационных предприятий требует достаточно высоких инвестиций. Даже в случае удачного размещения их акций на рынке, а вложения в такого рода компании могут быть теоретически очень прибыльными, существует относительно высокий риск того, что предприятия-инноваторы не будут успешными в дальнейшем.
Инвестиции в инновационные компании рискованны и банки, как правило, не готовы финансировать их через стандартные инструменты, например, такие как займы. Решением проблемы являются так называемые венчурные фонды. Это фонды, которые специализируются только на инвестициях в компании и проекты с потенциально высокой нормой доходности, но также и высоким риском инвестиций.
Смысл венчурного (рискового) бизнеса состоит в том, чтобы предоставить средства компаниям, не имеющим иных источников финансирования в обмен на часть пакета акций, который венчурный инвестор продает через несколько лет после вступления в бизнес за цену, многократно превосходящую первоначальные вложения. Продажа акций называется «выходом». Венчурный бизнес может принести колоссальную прибыль — или закончиться провалом. Американская и европейская экономики в немалой степени обязаны своим ростом в конце ХХ века именно расцвету венчурного бизнеса.
В нашей стране постепенно формируется политический и предпринимательский климат, благоприятный для венчурного и прямого инвестирования. Ряд шагов, предпринятых сообществом венчурной индустрии и государственными структурами различных уровней, способствует развитию малого и среднего бизнеса (в частности, в сфере high-tech), что, в свою очередь, может придать импульс развитию российской экономики в целом.
При поддержке государства, частного сектора и международных организаций в России уже созданы структуры научно-исследовательского типа, такие как технопарки, инновационно-технологические центры, юридические и консалтинговые компании. Были также созданы новые инструменты и механизмы, связанные с функционированием бюджетных и внебюджетных фондов поддержки фундаментальных и прикладных исследований и разработок, их конкурсным финансированием, защитой прав на объекты интеллектуальной собственности. Основными венчурными «игроками» в нашей стране пока являются иностранные инвесторы. Становление национальной венчурной индустрии идет не столь быстро, как хотелось бы.
Формирование российских венчурных фондов с участием национального капитала находится в зачаточном состоянии, несмотря на то, что в этой работе готовы участвовать и отечественные пенсионные фонды, и страховые компании и банки. Отсутствие соответствующей законодательной базы не позволяет им эффективно использовать свои средства в данном секторе экономики, хотя на протяжении ряда лет предпринимаются шаги по исправлению ситуации. Как известно, еще в 2000 г. распоряжением Правительства РФ был создан первый «фонд фондов» — Венчурный инновационный фонд (ВИФ), задача которого — помочь создать региональные/отраслевые фонды с российским и/или западным капиталом.
Размещение акций компаний на бирже — неотъемлемый элемент венчурного процесса. Но пока отечественный фондовый рынок является спекулятивным и не готов к выполнению своей основной функции — привлечению средств инвесторов в компании через размещение их акций. Конечно, международные биржи не закрыты для российских компаний, но размещение подобного рода акций на внешних рынках требует большой и серьезной подготовки. Один из немногих успешных российских проектов, способных решить проблему вторичной котировки акций венчурных предприятий, был проект Санкт-Петербургской Валютной биржи «Рынок роста Санкт-Петербург», однако его реализация идет медленными темпами. Несмотря на имеющиеся сдвиги в российском венчурном бизнесе, помимо указанных выше, существует еще множество других проблем. К основным из них можно отнести: влияние общей ситуации в мировом венчурном бизнесе, проблемы российских компаний — соискателей венчурных инвестиции и проблемы венчурных инвесторов на российском рынке.
Ситуация, сложившаяся в мировой экономике, недавний крах так называемой «новой экономики» передовых стран, вынудили инвесторов, в том числе и венчурных, ужесточить требования, предъявляемые к соискателям средств. На данном этапе инвесторы предпочитают проекты с невысоким потенциалом, но умеренным риском, из которых легче осуществить «выход». Инвестиции в такие проекты относятся к категории «коротких» денег, возврат которых ожидается через 2–3 года. Но и доходность таких инвестиций невысока, по сравнению с инвестициями в high-tech компании, где возврат может быть ожидаем лишь через 5–7 лет. Такова в настоящее время тенденция во всем мире, в силу чего в наиболее сложном положении оказываются компании — соискатели из области higt-tech. Однако жесткие требования, предъявляемые инвесторами к венчурным компаниям, в свою очередь, могут стать «бумерангом» и в ответ лишить инвесторов перспективного бизнеса, а значит, и прибыли. Опыт работы ведущих венчурных фондов и проведения российских венчурных ярмарок показал, что компаний, готовых к встрече с инвестором, на самом деле не так много, и им еще нужно учиться достойно представлять свой бизнес.
Недостаточна подготовка менеджмента компаний-соискателей. Для венчурного инвестора личные и профессиональные качества менеджеров компаний — один из главных критериев отбора объекта инвестирования, ибо квалифицированный менеджмент — эффективный показатель уменьшения риска инвестора. Обучение управленцев компании — соискателей должно быть ориентировано не только на коммерческие аспекты продвижения проекта, но и на конкретную методику работы с венчурными инвесторами.
Соискателям необходимо научиться доказывать, что их компания имеет реальную нишу на рынке, работоспособный коллектив, защищенные права на интеллектуальную собственность, профессиональный менеджмент, четкое представление о перспективах развития бизнеса и о том, как будут «работать» деньги инвестора. Российские соискатели инвестиций зачастую не готовы к открытым отношениям с инвестором, что снижает их перспективы.
В свою очередь, венчурному капиталисту необходимо тщательно исследовать историю создания компании, а также проанализировать создание и возникновение прав собственности, чтобы, уже став совладельцем бизнеса, не делать неприятных открытий. Совокупность рисков сегодня заставляет венчурных инвесторов предпочитать инвестиции в компании, находящиеся на стадии «взрывного расширения», хотя венчурный инвестор может входить в бизнес и на более ранних этапах его развития. Такое положение осложняет компаниям — соискателям путь на рынок, ставя вопрос об источниках средств для развития на ранних этапах.
Таким образом, можно сказать, что венчурная индустрия — относительно новый сектор экономики для нашей страны, его механизмы недостаточно отработаны, но зарубежные и отечественные инвестиционные институты все же проявляют интерес к ее становлению. Российские предприниматели в принципе готовы разобраться в условиях «новой игры» и принять ее правила. Классическое венчурное финансирование отличается следующими характеристиками:
● оно осуществляется непосредственно в акционерный капитал компаний;
● оно подразумевает высокий риск;
● существует долговременное отсутствие ликвидности;
● возврат по инвестициям осуществляется за счет продажи акций (доли в акционерном капитале) компаний.
Как известно, создание нового инновационного продукта включает несколько этапов и необходимый для каждого этапа объем финансирования. С учетом стоимости работ на каждой стадии и соответствующих рисков частный инвестор или государство могут принимать участие в их финансировании. Каждый этап имеет свою специфику по характеру работ и по необходимым объемам денежных средств. Условно можно рассмотреть этапы финансирования инновационных проектов следующим образом. Стартовый («посевной») этап — формирование команды под конкретную идею (0,5 млн долл. США). Первый этап — развитие предприятия в течение 2–3 лет до создания тестового образца продукта (до 2 млн долл. США). Второй этап — маркетинг нового вида продукции, организация команды «сбыта» и создание производственных мощностей — в среднем длится около полутора лет (до 10 млн долл. США). Третий, или «мезонинный» этап, — это основной этап по созданию нового продукта, требующий более значительных финансовых вложений. На этой стадии в финансировании могут принимать участие уже и инвесторы, которые стараются избегать рисков: пенсионные фонды, страховые компании и др. Инвестиции в этот период могут в три раза превышать инвестиции второго этапа и поддерживают дальнейший рост молодого предприятия до выхода на рынок IPO (первоначальное публичное размещение акций). Наибольшее количество денежных средств требуется для продвижения уже готового продукта. Завершаются работы над проектом после оформления процедуры формы собственности: выкупа, приватизации, санирования, консолидации, — что происходит всегда и объясняется самой природой рискового капитала, т.е. кратковременным характером его действия.
Главным положением в венчурном бизнесе является не только создание фондов и размещение их средств, но и возможность выхода инвесторов из проекта по окончании работ. Успешный выход из проекта — ключевой момент как для венчурного инвестора, так и для самого проекта. Выбор варианта продажи своей доли (т.е. выход из проекта) волнует венчурного инвестора на протяжении всего периода инвестирования, так как от успешного выхода зависит доходность вложенных средств.
Существует несколько способов завершить участие венчурного капитала в проекте:
— продажа доли венчурного инвестора существующим акционерам или менеджменту компании — ее еще называют «управленческим выкупом»;
— продажа акций компании стратегическому партнеру — компании, близкой по профилю, или просто заинтересованной структуре («внешний выкуп»);
— продажа акций компании путем публичного размещения (IPO).
В первом случае могут возникнуть разногласия между венчурным инвестором и другими акционерами по цене продаваемого пакета акций. Венчурному инвестору хотелось бы продать пакет акций за большую цену, а для акционеров и менеджмента желательна как можно более низкая цена. Второй вариант — когда осуществляется продажа акций стратегическому партнеру, которым могут быть поставщики или потребители продукции компании, — является наиболее распространенной формой выхода. Такая форма позволяет привлечь новых акционеров, их финансовый капитал, однако не обеспечивает возможности капитализации компании. Кроме того, эта процедура требует значительного времени на подготовку и проведение сделки, и всегда существует вероятность, что покупатель откажется в последний момент от сделки или изменится конъюнктура рынка в целом. Наиболее удобной формой выхода венчурного капитала является третий вариант, отвечающий интересам всех сторон. Венчурный инвестор получает возможность вывести свой капитал из проекта, а компания — привлечь дополнительные денежные средства для дальнейшего развития бизнеса. IPO часто приносит доход, превышающий в 2–5 раз затраты третьего этапа.
В венчурном бизнесе принята следующая международная классификация компаний, претендующих на получение инвестиций в зависимости от стадии развития, на которой они находятся:
Seed — («компания для посева») По сути — это только бизнес-идея, которую необходимо профинансировать для проведения дополнительных исследований, создания опытных образцов продукции, оценки концепции бизнеса и подготовки проекта к поиску инвестиций. Если первоначальные оценки бизнеса положительны, то финансирование может покрыть затраты на разработку товара (услуги), проведение маркетинговых исследований, построение команды менеджмента и (или) написание бизнес-плана.
Start-up — («только возникшая компания»). Компании уже закончили разработку товара (услуги) и осуществление первоначального маркетинга. Компании могут находиться либо в стадии учреждения, либо уже существовать в течение определенного срока, но не имеют длительной рыночной истории. Обычно такие компании уже имеют команду менеджмента, бизнес-план и готовы к операционной деятельности.
Early-Stage — (начальная стадия). Компании выпускают готовую продукцию и находятся на самой начальной стадии ее коммерческой реализации. Такие компании могут не иметь прибыли и потребовать дополнительного финансирования для завершения научно-исследовательских работ.
Expansion — (расширение). Компании имеют возрастающие объемы продаж и уже получают прибыль. Полученные средства используются для маркетинга, увеличения оборотного капитала, расширения производственной базы и (или) разработки новых товаров (услуг). Основной отличительной чертой венчурного финансирования является зафиксированная контрактом возможность для инвестора не вернуть вложенные в проект деньги (venture — риск, предприятие/действие, шанс, приключение). Если при других формах финансирования компании она остается связанной до полного погашения долга и целью для финансиста является оплата по кредитным ставкам, то данным видом финансирования венчурный капиталист рискует определенной суммой взамен на долю компании или прибыли от реализации произведенного продукта.
Финансированием проектов на ранних стадиях их разработки занимаются, как правило, частные лица — «ангелы» (Angel Capital), — которые вкладывают «деньги для посева» (seed money). Суммы здесь обычно не очень большие (5–50 тыс. долларов за один «круг» инвестирования). По данным обследования «ангелов» в Великобритании большинство из них являются сами деловыми людьми, профессиональными управляющими или предпринимателями. Как показывает практика, непосредственное участие частных инвесторов в деятельности венчурной компании бывает различным — от одного дня в неделю до целой рабочей недели. Инвестор может занять должность финансового директора создающейся фирмы на неполный рабочий день, то есть фактически контролировать использование собственных средств.
На более поздних стадиях развития финансируемых компаний суммы значительно больше. В США обычно речь идет о величинах, составляющих от 250 тыс. до 20 млн долларов на один «круг» финансирования. Занимаются этим чаще всего специальные институты. Организационная структура типичного венчурного института выглядит следующим образом. Он может быть образован либо как самостоятельная компания, либо существовать в качестве незарегистрированного образования как ограниченное партнерство (нечто вроде «полного» или «коммандитного» товарищества согласно российской юридической терминологии). В некоторых странах фонд понимают скорее как ассоциацию партнеров, а не компанию, как таковую.
Директора и управленческий персонал фонда могут быть наняты как самим фондом, так и отдельной управляющей компанией или управляющим, оказывающим свои услуги фонду. Управляющая компания, как правило, имеет право на ежегодную компенсацию, обычно составляющую до 2,5% от первоначальных обязательств инвесторов. Кроме того, управляющая компания или частные лица, сотрудники управленческого штата, равно как и генеральный партнер, могут рассчитывать на процент от прибыли фонда, обычно достигающий 20%. Чаще всего этот процент не выплачивается до тех пор, пока инвесторам не будут полностью возмещены суммы их инвестиций в фонд, и, кроме того, заранее оговоренный процент на их инвестиции. В случае создания ограниченного партнерства основатели фонда и инвесторы являются партнерами с ограниченной ответственностью. Генеральный партнер в этом случае отвечает за управление фондом или осуществляет функции контроля за работой управляющего.
Создание новых венчурных фондов, несмотря на более чем тридцатилетний опыт деятельности венчурного капитала в Европе и США, продолжает оставаться достаточно сложной проблемой для всего мира, прежде всего, вследствие несовершенства национальных законодательств. Из-за этого практически повсеместно принятая практика — регистрация, как фондов, так и управляющих компаний в оффшорных зонах. Это позволяет максимально упростить процедуру оформления и помогает избежать сложных вопросов, связанных с двойным налогообложением доходов и прибыли.
Процесс формирования венчурного фонда начинается со сбора средств. Специализация на рынке капитала потребовала появления профессионалов, специализирующихся на управлении деньгами, им не принадлежащими. Для принятия инвесторами решения об инвестиции в какой-либо фонд они должны быть обеспечены подробной информацией о его предполагаемой деятельности. С этой целью учредители фондов на начальном этапе выпускают меморандум, где подробно описаны цели и задачи фонда, специфические условия его организации и предпочтения.
Традиционные источники формирования инвестиционных фондов на Западе — средства частных инвесторов, инвестиционные институты, пенсионные фонды, страховые компании, различные правительственные агентства и международные организации. Размеры фондов колеблются от нескольких миллионов до нескольких сот миллионов долларов. Различаются две основных формы инвестиционных фондов: закрытые и открытые. Срок существования открытых фондов не ограничен. Закрытые фонды существуют 5–10 лет. Этот срок в мировой практике считается вполне достаточным для достижения инвестируемой компанией удовлетворительного роста и, соответственно, обеспечения инвесторам приемлемого уровня дохода. За первые четыре-пять лет существования фонда его средства должны быть полностью использованы, т.е. распределены в виде инвестиций.
После завершения сбора средств венчурного фонда начинается сам процесс поиска, выбора, оценки и вхождения в инвестируемую компанию. В отличие от обычных инвестиций данный вид финансирования является в высшей степени «штучным» бизнесом. Венчурные фонды и инвестиционные компании с помощью нанятых экспертов детально изучают как предлагаемый для финансирования продукт и его влияние на будущий рынок, так и предлагающую его компанию, ее специалистов, очерченное поле интеллектуальной собственности, менеджмент, финансовое состояние, историю.
Кроме перечисленных выше, инвестиции венчурных фондов и компаний могут быть использованы для:
Bridge Financing — («наведение моста»). Этот тип финансирования может быть необходим компаниям, планирующим реструктурироваться в компании открытого типа и пытающимся зарегистрировать свои акции на фондовой бирже.
Management Buy-Out — («выкуп управляющим»). Инвестиции, предоставляемые управляющим и инвесторам существующей компании для приобретения ими действующих производств или бизнеса в целом.
Management Buy-In — («выкуп управляющими со стороны»). Финансовые ресурсы, предоставляемые венчурным инвестором управляющему или группе управляющих для приобретения ими компании.
Turnaround («переворот»). Финансирование компаний, испытывающих те или иные проблемы в своей торговой деятельности с целью обретения стабильности и более прочного финансового положения.
Replacement Capital («замещающий капитал») или Secondary Purchase («вторичная покупка»). Приобретение акций действующей компании другим венчурным институтом или другим акционером.
Посредниками между частными венчурными капиталистами и фирмами или начинающими предпринимателями, желающими получить доступ к венчурному финансированию, являются специальные агентства и средства массовой информации. Примером такого информационного посредника может служить периодическое издание Venture Capital Report (VCR), выходящее в Великобритании с 1978 г. Ежемесячно на его страницах публикуются сведения приблизительно о десяти предприятиях. Годовая подписка на издание VCR стоит для инвесторов 350 евро. Предприниматели платят 200 евро, чтобы поместить информацию о своих проектах, и выплачивают вознаграждение изданию в случаях успеха 1–3% от суммы рискового капитала, полученного благодаря публикации. Предоставлением услуги по подбору пар предприниматель-инвестор в Великобритании занимается также правительственное агентство, которое имеет 12 региональных представительств. Агентство издает ежемесячный бюллетень. Оно созывает конференции заинтересованных партнеров. Годовой взнос участников конференции составляет 75 евро для инвесторов и 50–120 евро — для предпринимателей. Другим примером посредника является английская фирма «Fundnet», которая организовала службу по подбору пар инвестор — предприниматель, предоставляющую собой электронную базу данных. Отбор в нее ведется по трем основным критериям: минимальная удаленность будущих партнеров, размеры инвестиций и предпочтительная сфера деятельности. Таким образом, для функционирования венчурных фондов требуется определенная инфраструктура. История ее создания такова.
С 1994 г., когда по инициативе Европейского Банка Реконструкции и Развития (ЕБРР) стали создаваться в России Региональные венчурные фонды (РВФ), число их достигло за два года около десятка. Одновременно с ЕБРР другая крупная финансовая структура — Международная Финансовая Корпорация (International Finance Corporation) также решилась на участие в создаваемых венчурных структурах совместно с некоторыми известными в мире корпоративными и частными инвесторами. В 1997 г. 12 действующих на территории России венчурных фондов образовали Российскую Ассоциацию Венчурного Инвестирования (РАВИ) со штаб-квартирой в Москве. По данным Financial Times на сентябрь 1997 г. в России действовало 26 специализированных фондов, инвестирующих в российские корпоративные активы с суммарной капитализацией в $ 1,6 млрд. Помимо этого, еще 16 восточноевропейских фондов инвестировали в Россию часть своих портфелей. Российское законодательство в то время не содержало нормативных актов, регулирующих деятельность венчурных фондов и компаний. Все действующие на территории России и работающие извне с Россией фонды не являлись российскими резидентами, что, как уже отмечалось выше, является общемировой практикой. В подавляющем большинстве работающих сегодня с Россией фондов присутствует значительная доля средств европейских инвесторов. В Европе же под венчурным бизнесом чаще всего понимается финансирование развития компаний. Поэтому существующий сейчас в стране венчурный бизнес, как нам представляется, практически не оказывает поддержки разработке и внедрению российских товаров и технологий для XXI века.
Вместе с тем в России наблюдаются следующие предпосылки инновационного развития:
● предстоящие в ближайшие десятилетия революционные перемены в сферах производства широкой номенклатуры товаров и услуг под влиянием применения в них современных информационных технологий. Суть этой начавшейся революции заключается в изменении отношений потребителей и производителей товаров и услуг. На смену главному существующему принципу — изготовители сначала производят товары в расчете на гипотетических усредненных покупателей, а затем «заставляют» реальных индивидуумов этот товар приобретать — приходит другой. Сначала производители должны будут выяснить с помощью информационных технологий у каждого реального покупателя, что можно сделать для удовлетворения его индивидуальных потребностей, и только после этого для него товар изготовить. Современные технологии сбора, обработки и передачи информации уже сейчас позволяют начинать эти изменения, которые продлятся не одно десятилетие, постепенно затрагивая все большее число отраслей производства товаров и услуг;
● наличие в России научно-технического потенциала для развития новых приложений телекоммуникационных технологий в производстве широкой номенклатуры товаров и услуг для населения. Причем этот потенциал могут составлять, не только, как уже отмечалось выше, специалисты, работавшие в научно-технических подразделениях ВПК, но и большое количество молодых программистов, с достаточно высоким уровнем квалификации (темпы роста создаваемых WEB-сайтов в сети Интернет одни из самых высоких в мире (еще в 1995 году их было около 500, а в середине 2011 года уже более 117 тысяч!));
● наличие потенциального российского венчурного капитала, который мы оцениваем на ближайшие год в диапазоне от $20 до $30 млн, что составляет 2–3% от объемов российского рискового капитала, вкладываемого сейчас в акции. Этот объем венчурного капитала приблизительно соответствует тому, с которого начинала в 1979 г. Великобритания. Напомним, что за восемь лет после старта, венчурный капитал там увеличился в 300 раз! Существующие оценки объемов российских частных капиталов, размещенных вне страны, которые колеблются в пределах от $100 до $300 млрд, позволяют нам надеяться на резкий рост венчурного капитала, вкладываемого резидентами в России в ближайшие 5–10 лет. Высокий уровень технического образования в России (1,5 млн человек), который превышает аналогичный уровень в США в 2 раза, делает значительной вероятность наличия российского венчурного капитала у людей, способных оценить перспективность предлагаемых бизнес-идей.
Значительно улучшилось проектное финансирование инвестиционных проектов. Проектное финансирование — это такое финансирование инвестиционных проектов, когда основным обеспечением денег является самолично проект, т.е. доходы, каковые в будущем получит предприятие, которое осуществляет строительство или реконструкцию. Т.е. проектное финансирование основывается на жизнеспособности самого проекта без учета платежеспособности его участников и их гарантий. При проектном финансировании источником погашения задолженности выступают денежные потоки, какие генерируются в результате осуществления проекта. Для принятия решения о таком финансировании выдвигается требование участия в проекте внушительной доли собственных средств заказчика.
Вложение венчурного капитала — довольно сложный процесс и соответственно, чтобы гарантировать эффективное управление и контроль над риском, инвесторы создают специальную компанию — венчурный фонд. Инвестор, имеющий желание создать фонд, организовывать и осуществлять действия по его созданию называется учредителем. В большинстве случаев учредитель должен финансировать начальные расходы, например юридическое и налоговое консультирование. Фонд предназначен для того, чтобы аккумулировать средства от инвесторов, и не имеет постоянных служащих, а администрирование и техническая помощь в ходе инвестиционного процесса осуществляются управляющей компанией. Управляющая компания также обеспечивает собственную деятельность инвестиционного фонда, оценивает инвестиционные возможности, осуществляет их выбор, контроль и управление портфелем и, наконец, определяет момент выхода из акционерного капитала целевой компании. Эти услуги предоставляются Управляющей компанией по контракту.
Отношения между Фондом и управляющей компанией обычно регулируются контрактом по предоставлению консультативных услуг. Фонд после инвестиций выступает владельцем пакета акций в целевой компании, но фактическое управление портфелем выполняет Управляющая компания, представляющая реального владельца. Окончательное решение по инвестициям принимается представителями инвесторов. По этой причине это решение принимается инвестиционным комитетом, который высказывается в одобрении инвестиций. Комитет должен включать в себя представителей инвесторов и управляющих компаний. Инвестиционный комитет обычно заседает ежеквартально и выступает внешней властью. Однако, существует также возможность созыва чрезвычайного заседания в том случае, если решение по отдельным инвестициям должно быть принято немедленно.
Как правило, фонд начинает получать первые доходы на третьем и четвертом году его существования. Несколько позже положительный поток наличности превышает отрицательный, иногда совокупный поток наличности получает положительное значение только в течение пятого года существования. С этого момента начинают удовлетворяться требования первичных инвесторов, пока они не вернут инвестированный капитал. Тогда остаток доходов будет поделен согласно предварительной договоренности между инвестором и управляющей компанией. Как правило, инвесторы получают 4/5 и управляющая компания 1/5.
Некоторые венчурные фонды специализируются на определенных отраслях промышленности, таких как информационная технология, сельское хозяйство, медицина, и т.д. Однако, как правило, венчурные фонды, за некоторыми исключениями, хотят инвестировать в большинстве секторов экономики (табл.1).

Таблица 1
Венчурный капитал по отраслям, в странах Центральной и Восточной Европы
Отрасль20062011
млн €%млн €%
Сельское хозяйство31,6371,911,2510,4
Химикаты и материалы683,60441,0227,6737,6
Биотехнологии3,0550,2300,77010,0
Компьютеры и бытовая электроника49,9343,0163,2975,4
Связь487,76529,2719,84224,0
Потребительские товары и розничная торговля66,3224187,1936,2
Другие потребительские товары00132,6784,4
Деловые и промышленные товары141,9258,5341,88611,4
Деловые и промышленные услуги10,1280,614,3090,5
Транспортировка11,6040,7301,62110.0
Строительство36,3602,265,8712,2
Энергия и окружающая среда9,5160,6127,4954,2
Финансовые услуги63,1913,8318,76710,7
Недвижимость0091,6343,0
Прочие71,9724,30,8750
Сумма1667,013100,03005,162100,0
Источник: EVCA, www.evca.eu

Работа управляющих компаний основана на направлении рискованных инвестиций от инвесторов к целевым компаниям. Инвесторы, объединенные в венчурных фондах, ожидают от управляющей компании использования всех доступных законных средств, чтобы вычислить самые доходные вложения при самом низком риске. Очевидно, что это чрезвычайно трудная задача, потому что риск и доходность — взаимно противоречащие цели.
Задача управляющей компании состоит в том, чтобы искать наибольшее число кандидатов на рискованные инвестиции, из которых отбираются целевые компании, которые отвечают инвестиционным критериям венчурного фонда. Инвестиции впоследствии осуществляют, и затем на протяжении всего оставшегося времени управляющая компания осуществляет детальный мониторинг процесса и разрешает кризисные ситуации, если таковые возникают. После окончания заранее согласованного периода управляющая компания осуществляет выход. «Выходя» из целевой компании, венчурный фонд в оптимальном случае получает прибыль. Поэтому, управляющая компания в максимальной степени готова помочь любой целевой компании в достижении быстрого развития и роста, и, таким образом, добиться роста рыночной стоимости. Этому способствует передаваемый опыт стратегического планирования, маркетинга, финансового планирования и т.д. и также предоставления доступа к контактам, информации и данным базы данных.
Для реализации своих функций и решения поставленных перед ними задач, управляющие компании должны иметь достаточные полномочия и компетенции. Они делегируются управляющим компаниям от первичных инвесторов, соответственно венчурных фондов, и самими целевыми компаниями. На практике, инвестиционный менеджер управляющей компании действует как менеджер, член Совета Директоров или Наблюдательного совета. В любом случае, в любое время он может получить все бухгалтерские документы. Юридические условия управляющей компании такие, как и у любой консалтинговой фирмы. Управляющая компания оказывает услуги профессионального консультирования, которые оплачивает подрядчик. Управляющие компании обычно имеют форму акционерных обществ или компаний с ограниченной ответственностью и имеют тенденцию регистрироваться в стране, в которой оказывают услуги, или в странах с благоприятным налоговым климатом.
Особую важность для кредитора проекта представляет размер ссуды и проектный риск, также как метод и его перераспределения. Разделения этих рисков между банком и спонсором проекта может обеспечиваться в двух основных формах:
— финансирование без обратной санкции (не ресурсное финансирование) — банк не может прибегать к помощи спонсоров за возвращением долга по кредиту,
— финансирование с ограниченными санкциями (ограниченное ресурсное финансирование) — банк в праве прибегнуть к дисциплинарным мерам (на практике наибольшее количество претензий к перераспределению рисков). Основными чертами, характеризующими проектное финансирование, являются:
— адаптация платежей по кредиту (поток денежных средств связывают с необходимостью обслуживания кредита) — режим оплаты кредита необходимо приспосабливать к генерируемому инвестиционным проектом потоку наличности поток денежных средств должен покрывать платежи по кредиту и проценты;
— «расщепление» проектных рисков — распределение рисков между участниками финансирования проекта (спонсоры, банки, подрядчики, операторы, государство, страховые компании и т.д.) основанное на соглашении, поскольку брать весь риск на одного участника нерационально;
— финансирование с забалансовых счетов — финансирование проекта не отражается в бухгалтерском балансе спонсора, но показывается на балансе специально созданной проектной компании. Долги проектной компании могут отражаться в консолидированной бухгалтерской отчетности спонсора. Это зависит от размеров долга и формы связи со спонсором. Финансирование с забалансовых счетов позволяет спонсорам участвовать в реализации капиталоемких проектов, даже если это ведет к ухудшению финансовых показателей.
Рассмотренные особенности являются главными преимуществами проектного финансирования по сравнению с общепринятыми методами кредитного финансирования проектов. Проектное финансирование также вводит соответствующий метод комбинации внутреннего и внешнего капитала, охватывая все группы участников. Другое преимущество — индивидуальный подход финансовых институтов к каждому проекту и индивидуальные условия обслуживания и погашения долга. Конечно, благодаря проектному финансированию, кредиторы придают меньше значения оценке финансового положения и экономической истории дебиторов. Решающим параметром является финансовая прибыль на инвестированный капитал проекта, его безопасность, развития финансового потока и рисков. Мнение о финансовом положении необходимо финансовым учреждениям, чтобы сформировать специальные команды, отдельно для каждого выданного кредита и кредитных заявок. Техническая документация, которая включает определение проекта, собственнические связи с проектом, информацию о спонсорах, состав ожидаемых затрат проекта и их наброски на текущий момент времени, структуру финансовых источников, структуру, расчет времени и метод реализации платежей, формы обеспечения, фактическое состояние незавершенного проекта и т.д.
Основными проблемами, препятствующими развитию венчурной индустрии в России, являются:
● крайне малое присутствие российского капитала в венчурной индустрии России;
● отсутствие экономических стимулов для привлечения прямых инвестиций в предприятия высокотехнологического сектора, обеспечивающих приемлемый риск для венчурных инвесторов;
● неразвитость инфраструктуры, обеспечивающей в научно-технической сфере России появление новых и развитие существующих малых и средних быстрорастущих технологических инновационных предприятий, способных стать привлекательным объектом для прямого (венчурного) инвестирования;
● низкий авторитет предпринимательской деятельности в области малого и среднего бизнеса.
По данным Центра экономической конъюнктуры при Правительстве РФ, основными факторами, сдерживающим инновационную деятельность в России, являются:
— финансовые проблемы: недостаток собственных финансовых средств (41%), а также недостаток инвестиций (12%), ограниченность централизованных источников финансирования, заемных и привлеченных средств, неприемлемые условия кредитования (16%);
— недостаточная реализация конкретных инновационных проектов в связи с низким спросом на научно-техническую продукцию (такой спрос в России пока может быть в основном со стороны государства) [12].
Сравнительно низкий технологический уровень российской экономики обусловлен не только значительным объемом устаревших производственных фондов, но и недостаточным финансированием российского инновационного сектора. Кроме того, необходимо отметить незагруженность производственных мощностей в высокотехнологическом комплексе (ВТК). Среднегодовые мощности в авиапроме используются — на 15%, в промышленности связи — на 17,6 %, в ракетно-космической индустрии — на 21,3 %, в электронной промышленности — на 20,5% [4, с. 62]. При сохранении такой тенденции технологическое отставание России неизбежно будет возрастать. Пока в производстве некоторых видов продукции ВПК, ядерных технологий, космической техники и услуг, некоторых видов продукции электронной промышленности Россия занимает более — менее стабильное положение и может конкурировать на международном рынке. Доля российского оборудования и услуг, например, для строительства АЭС составляет 11%, в переработке ядерных отходов — 8–9%, коммерческих космических запусков — 11%. Эти технологии пока являются конкурентоспособными на мировом рынке [13].


Литература
1. Валдайцев С.В. Оценка бизнеса. 3-изд. — М.: Проспект, 2008. — С.321.
2. Коуз Р. Фирма, рынок и право. — М., 1993. — С.364.
3. Благих И.А., Аркадьев А.В. Проектное финансирование в инвестиционной сфере // Проблемы современной экономики. — 2012. — № 2(42). — С.197–202.
4. Ли Фэнлинь. О стратегии «трех шагов» в экономическом развитии Китая // Экономист. — 2010. — № 7. — С.54–62.
5. Фигуровская Н.К. История экономики и экономической мысли России: Учебник. // Г.Г. Богомазов, И.А. Благих. — М.: Экономика, 2010. Рецензия // Вопросы экономики. — 2011. — №8. — С.150.
6. Стоимость компаний: Оценка и управление // Под ред. Т. Коллер, Т. Коупленд, Д. Мурин. — М: Олимп Бизнес, 2009. — С.214.
7. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов. — М.: Альпина Бизнес Букс, 2009. — С.235.
8. Шеремет А.Д., Ненашев Е.В. Методика финансового анализа. — М. Инфра-М, 2003. — С.314.
9. http://www.gks.ru/wps/portal/!ut/p/ — Сайт Клуба инноваторов.
10. http://ru.wikipedia.org — Свободная общедоступная многоязычная Интернет-энциклопедия.
11. http://csr.spbu.ru/ — Интернет-сайт «Управление научных исследований Санкт-Петербургского государственного университета»
12. http://www.rfbr.ru — Интернет-сайт РФФИ
13. www.sk.ru — Интернет-сайт Инновационного центра «Сколково»
14. www.rusnano.com — Интернет-сайт ОАО «РОСНАНО»
15. Национальная статистическая служба Японии. http://www.stat.go.jp/english/data/jigyou/index.htm

Вернуться к содержанию номера

Copyright © Проблемы современной экономики 2002 - 2019
ISSN 1818-3395 - печатная версия, ISSN 1818-3409 - электронная (онлайновая) версия