|
| | | | Проблемы современной экономики, N 1 (53), 2015 | | | | ФИНАНСОВО-КРЕДИТНАЯ СИСТЕМА. БЮДЖЕТНОЕ, ВАЛЮТНОЕ И КРЕДИТНОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ ЭКОНОМИКИ, ИНВЕСТИЦИОННЫЕ РЕСУРСЫ | | | Казанский А. В.
доцент кафедры теории кредита и финансового менеджмента экономического факультета
Санкт-Петербургского государственного университета,
кандидат экономических наук
| |
| | | | | В статье дан анализ теоретических основ снижения рисков проектного финансирования как наиболее фундаментального направления банковского кредитования, влияющего на инфраструктурное обновление экономики. Охарактеризованы как макроэкономические риски, так и риски, свойственные конкретному проекту. Классификация рисков дается применительно к двум этапам реализации проектов – периоду строительства и периоду эксплуатации объекта. Выявлены механизмы хеджирования рисков проектного финансирования. В заключении приведены примеры реализации финансирования крупных проектов на территории России и ключевые проблемы, препятствующие значительной динамике проектного финансирования со стороны российских банков | | Ключевые слова: проектное финансирование, пирамида рисков, хеджирование рисков, методы снижения рисков, жизненный цикл проекта, нормативная база, стратегии смягчения рисков | | УДК 330.131.7:338.28 Стр: 139 - 143 |
Успешная идея проектного финансирования основывается на тщательном анализе всех рисков, с которыми столкнется проект, и которые он будет нести на протяжении всей своей экономической жизни. Такие риски могут возникнуть либо в процессе строительства, когда проект еще не в состоянии генерировать денежные средства, либо во время эксплуатации [9]. Риск является решающим фактором в области проектного финансирования, так как именно он влияет на изменение в способности проекта покрывать расходы, обслуживать долг перед кредиторами и выплачивать дивиденды акционерам. Также риски влияют на денежные потоки, и, если риски не были выявлены заранее и тщательно застрахованы, это может вызвать денежный дефицит. Если денежных средств недостаточно для выплаты кредиторам – проект технически находится в состоянии дефолта.
Цель данной статьи состоит в систематизации подходов к оценке рисков проектного финансирования и механизмов их минимизации.
Большую часть времени, выделяемого для создания проекта, прежде чем его финансировать, занимает оценка всевозможных рисков, с которыми проект может столкнуться на протяжении своего существования. Существуют три основные стратегии для смягчения последствий риска: 1) оставить риск; 2) передать риск путем его перемещения на одного ключевого контрагента; 3) передать риск профессиональным агентам, основной деятельностью которых является управление рисками (страховщикам).
Первая стратегия довольно распространена при корпоративном финансировании. Предприятие может сохранить данный риск, потому что передача его третьим лицам является слишком дорогой, или стоимость страховки высока по сравнению с ущербом, который может нанести данный риск. Тогда фирма пытается предотвратить возможные риски собственными силами.
Вторая стратегия является важным элементом для проектного финансирования. Любые ключевые контракты, вращающиеся вокруг созданной проектной группы (договоры на строительство, поставку, продажи, эксплуатацию) содержат права и обязанности перед проектной компанией и ее контрагентами. Соответственно, такие соглашения могут быть использованы в качестве эффективного инструмента управления рисками. Каждый контрагент может нести расходы по рискам, которые они в состоянии контролировать и которыми они могут управлять. Таким образом, у каждого игрока есть стимул исполнять свой договор для того, чтобы избежать негативных последствий, возникающих в связи с появлением риска. Контрагенты будут нести расходы при появлении своих рисков, не влияя на проект в целом.
Третья стратегия применяется как дополнительная возможность предотвращения риска. Существует определенная категория рисков – они либо трудноопределимы, либо их непросто передать только одному контрагенту. В этом случае любой участник проекта может понести убытки, и именно в этой ситуации применяется страхование. Такие компании могут лучше управлять большими портфелями рисков за определенную премию, потому что вероятность наступления каждого из них очень мала. Представленный ниже рис. 1. систематизирует виды рисков и источники их возникновения. | | |  | Рис. 1. Пирамида рисков и факторов их снижения при проектном финансировании
Источник: [10] |
Валютный риск. Существуют два вида валютных рисков, с которыми сталкивается проектная компания. Первый риск связан с колебаниями обменного курса, т. е. понижение курса валюты подрывает ценность контракта или его оплаты в национальной валюте проектной компании или валюте, в которой она должна обслуживать свой долг.
Вторым риском является валютный контроль, т. е. ситуация, когда правительство ограничивает доступ проектной компании к иностранной валюте или ограничивает ее способность принимать платежи в иностранной валюте за пределами страны. Возможным средством снижения валютного риска является использование: валютных свопов (т.е. покупка-продажа одних сумм валюты при разной дате валютирования); форвардных соглашений; фьючерсных контрактов; валютных опционов [9].
Процентный риск. Колебания процентных ставок представляют собой существенный риск для проектного финансирования с высокой долей заемных средств. Переход к фиксированным ставкам при долгосрочном финансировании смягчает риск, присущий плавающим ставкам. Кроме того, проекты могут использовать процентные свопы для хеджирования колебаний процентных ставок (обмен обязательств с плавающей процентной ставкой на обязательства с фиксированной процентной ставкой).
Риск финансирования. Риск заключается в том, что отсутствует капитал, необходимый для проекта. Например, акционеры не могут внести определенную для них сумму. Или, андеррайтеры не могут найти заявленную сумму на рынке. Другим видом риска финансирования является рефинансирование, которое происходит, если продолжительность первоначального финансирования не соответствует продолжительность проекта. Также к рискам финансирования можно отнести разделение между финансированием в национальной и иностранной валюте. Так как изыскание ресурсов является важным элементом проектного финансирования, весьма трудно снизить риск того, что необходимая сумма не будет найдена. Выбор опытного финансового консультанта, а также поиск средств среди широкого круга источников представляют собой два пути смягчения этого риска.
Риск, связанный с поставкой. Основная проблема связана с обеспечением поставок для проекта (электричество, вода и т.д.). В этом случае, главными инструментами, используемыми для снижения риска, являются долгосрочные соглашения, которые гарантируют, что проект будет иметь доступ к необходимым поступлениям в течение всего срока жизни проекта. Три критические характеристики для поставок – это качество, количество и доступность. Соответствуют ли вложения необходимым требованиям качества? Может ли проект получить достаточное количество инвестиций? Является ли поставщик надежным или вероятны перебои? Например, для трубопроводных проектов, важно иметь полосу отвода трубопровода, потому что без них проект компания не сможет ничего построить.
Риски, связанные с продуктом. Данный вид риска может включать ответственность за качество продукции, проблемы планировки и исполнения и др., но основной риск не так заметен – такой как, непредвиденные экологические убытки. Например, проект по передаче электроэнергии, проходящей через населенный пункт, может нанести ущерб людям из-за электромагнитного излучения.
Рыночный риск. Рыночный риск ассоциируется с покупателями и связан, в первую очередь, с изменением спроса на проектный продукт. Учитывая высокие постоянные издержки инфраструктурных проектов, трудно, если не невозможно, для этих проектов, снижать затраты, чтобы соответствовать более низкому спросу. Таким образом, главный фактор снижения этого вида риска – это договор, который гарантирует покупку произведенной продукции.
Корпоративный риск. Данный вид риска состоит из трех частей: риск спонсоров и инвесторов, риск подрядчиков и риск оператора.
Риски, связанные со спонсорами и инвесторами заключаются в том, что предприниматель либо не имеет достаточный капитал для финансирования проекта, либо имеет, но при этом не хочет ставить на баланс своей компании предприятие с высокой степенью риска.
Риски, связанные с подрядчиками, заключаются в задержке графика по выполнению работ и перерасходу бюджета. Деятельность по минимизации этих рисков включает в себя тщательную проверку подрядчика, в частности, опыт в реализации аналогичных проектов и репутацию в данной области. С подрядчиком заключается договор под ключ, что означает обязанность сдать завершенный проект к концу оговоренного срока. Работа должна удовлетворять техническим требованиям. Дополнительные механизмы по смягчению рисков недобросовестности подрядчика включают штрафные санкции за нарушение сроков и качества работ, т.к. задержка выполнения работ ведет к финансовым потерям в связи с изменением инвестиционных потоков и временным сдвигом операционных денежных потоков. Проведение тендерного отбора подрядчика позволяет оптимизировать риски проекта: банки не дадут гарантию неопытному подрядчику, либо она будет слишком дорогой для него, чтобы конкурировать на рынке.
На оператора возложена ответственность по поддержанию качества активов, которые генерируют денежные потоки. Таким образом, операционные риски заключаются в несоблюдении непрерывной работы активов. Снижение рисков в этой области возможно за счет контракта с профессиональной управляющей компанией и страхованием ее ответственности.
Отраслевой риск. Конкуренция в отрасли представляет значительный риск для проекта. Необходимо оценивать потенциальные проблемы, с которыми столкнется данный проект в глобальном и локальном масштабах. Цены на товары-заменители, вложения и отдача предприятия – важные факторы при определении экономической стороны проекта. Любые события, способные повлиять на данные показатели являются отраслевыми рисками проекта. Инструментами управления отраслевыми рисками являются тщательный анализ отрасли и любых ее изменений, а также подписание долгосрочных контрактов с фиксированными объемами и ценами на сырье и продукцию.
Страновой риск. Представляют собой риски, связанные с существенным изменением макроэкономической и политической ситуации в стране, где реализуется проект. Например, гражданские войны, масштабные забастовки, изменение монетарной и денежно-кредитной политики государства, а также валютного регулирования. Страновые риски оцениваются с помощью специальных рейтингов. Уровень этих рисков задает базу для определения стоимости финансирования проекта в стране. Основными методами снижения страновых рисков являются страхование от форс-мажорных ситуаций и вовлечение в проект международных компаний.
Несмотря на многообразие рисков, которые присущи проектному финансированию для России, по мнению автора, наиболее значимым является юридический риск, который заключается в ненадлежащем обеспечении возврата вложенных средств. Авторская точка зрения объясняется отсутствием до сегодняшнего момента специального законодательства, регулирующего проектное финансирование и сложившейся практики экономической (нельзя в ретроспективе оценить эффективность данных проектов), а также правоохранной. Для минимизации этого типа риска государство разработало законодательный акт, основная часть которого в скором времени вступит в силу.
Все риски можно отнести к одному из двух этапов – период строительства и период эксплуатации объекта. Наиболее опасен для кредитора первый этап. Разберем подробнее риски в разрезе двух аспектов. В табл. 1,2 систематизированы риски и методы их устранения на этапе строительства и эксплуатации.
Таблица 1
Риски и методы их устранения на этапе строительства| Риск | Метод снижения риска |
|---|
| Задержки завершения строительства | • Опытный и надежный подрядчик
• Финансовые санкции за задержку (неустойка) для покрытия потери доходов от задержки | | Неполадки во вспомогательной инфраструктуре | • Данный риск чаще всего появляется со стороны государства в рамках ГЧП (например, коммунальные услуги, поставка сырья) | | Перерасход бюджета | • Технический консультант сможет подтвердить адекватность проектного бюджета
• Заемные средства кредиторов | | Форс-мажор | • Увеличение времени и освобождения от ответственности
• Страхование | | Кредитный риск | • Кредиторы оценивают кредитоспособность спонсоров и требуют предоставления аккредитивов с достаточной суммой покрытия |
Источник: [11, p. 10]
Таблица 2
Риски и методы их устранения на этапе эксплуатации| Риск | Метод снижения риска |
|---|
| Поставки сырья | • Долгосрочные контракты на поставку сырья с надежными поставщиками | | Продажи | • Контракты на продажу с установленными объемами и ценами
• Неконтрактные продажи, в которых рыночный риск является фактором, поддерживаются независимыми рыночными исследованиями и соответствующим финансовым структурированием для обеспечения защиты от рисков | Эксплуатация и техническое
обслуживание | • Наём опытных подрядчиков с определенным опытом работы в данной сфере и штрафные санкции за нарушения
• Долгосрочные соглашения на техническое обслуживание (чаще с производителями оригинального оборудования) | | Политический риск | • В рамках ГЧП, предоставление финансовой помощи проектной компании
• Договоры о помощи между акционерами в не ГЧП-сделках | | Денежные потоки | • Прочная модель проекта со значительной детализацией, как на оперативных, так и на финансовых уровнях
• Разработка и проверка различных Проверка модели независимыми аудиторами от имени кредиторов
• Дополнительная защита денежных потоков проекта путем создания резервов | Валюта и
инфляция | • Валютные риски порождаются либо правительством (при форме ГЧП), либо через сопоставление валюты доходов и долгового финансирования
• Инфляционный риск может быть передан через продажи либо смягчен путем создания достаточного резерва при формировании бюджета | | Процентная ставка | • Обычно процентный риск хеджируется как требование кредитора |
Источник: [11, p. 10]
Следующая классификация (табл. 3) рассматривает возможные риски для проектного финансирования в разрезе трех этапов: до завершения, после завершения проекта и риски, которые могут возникнуть в любом жизненном периоде проекта. В целом, она схожа с предыдущей версией классификации, но в данном примере рассмотрены в основном виды контрактов, помогающих снизить риск.
Таблица 3
Классификация рисков и стратегии их снижения| Жизненный цикл проекта | Хеджирование риска
с помощью контракта |
|---|
1. Риски на стадии до завершения проекта
• Проектирования
• Технологические
• Строительства | Контракты под ключ | 2. Риски на стадии завершения проекта
• Поставки
• Операционный
• Рыночный | Хеджирование риска путем предварительного анализа документации по уже завершенным этапам проекта. Использование документарных форм – гарантий и аккредитивов | 3. Риски, возникающие на обеих стадиях проекта
• Процентный
• Валютный
• Инфляционный
• Политический
• Кредитный
• Окружающей среды |
Контракт «типа клади или плати»
Контракты на эксплуатацию и обслуживание
Договор гарантированной закупки
Производные инструменты (фьючерсы, опционы)
Страховой полис |
Источник: [9, p. 33].
Если применение ПФИ более распространено и поэтому понятно, рассмотрим механизм использования других контрактов для предотвращения возможных рисков.
1. Хеджирование строительных рисков – контракты под ключ (EPC – проектирование, поставка и строительство). Представляет собой контракт, с помощью которого проектная компания переводит риски на подрядчика. Последний, в свою очередь, за определенную плату гарантирует то, что будут: а) следить за сроками завершения проекта; б) контролировать расходы проекта; в) следить за эксплуатацией оборудования.
2. Хеджирование риска поставки – контракты «клади или плати». Представляют собой обязательство поставщика точно в срок предоставить определенное количество сырья, либо искать нового поставщика, при этом оплачивая превышение в ценах.
3. Хеджирование операционного риска путем заключения контрактов на эксплуатацию и обслуживание. Контракт по фиксированной цене: оператор принимает риски, связанные с колебаниями эксплуатационных расходов и получает прибыль, только если понесенные расходы ниже, чем цена контракта за оказанные услуги. Сквозной контракт: оператор получает фиксированную оплату и бонусы по результатам работы в то время как проектная компания покрывает эксплуатационные расходы.
4. Хеджирование рыночного риска с помощью долгосрочного договора гарантированной закупки по фиксированным ценам представляет собой долгосрочные контракты, в которых одна из сторон (как правило, проектная компания) обязуется поставлять определенные объемы товара или услуг. Другая сторона, обязуется оплатить предопределенные суммы денег или за определенный период времени в обмен на товар
Хеджирование рисков – важнейший компонент предпринимательства [6; 7]. В развитых странах мира проектное финансирование получило широкое распространение уже десятилетия назад, в России же данный тип инвестирования проектов активно применяется на протяжении лишь 10 лет. Молодость рынка проектного финансирования в России объясняет его неразвитость и существование определенных проблем. Одним из недостатков российского рынка проектного финансирования до 2014 года являлось отсутствие законодательства, что делало регулирование отношений в этой сфере недостаточным.
В нормативную базу, на основании которой функционировало проектное финансирование в РФ, входили ГК РФ, ФЗ «О залоге», «Об ипотеке», «Об акционерных обществах», «Об обществах с ограниченной ответственностью», «О банкротстве», «О концессионных соглашениях», «О размещении заказов на поставки товаров, выполнение работ, оказание услуг для государственных и муниципальных нужд» и региональные законы о государственно-частном партнерстве. Однако данные нормативные акты регулировали лишь фрагментарно и не отражали основных вопросов проектного финансирования: обособление имущества проекта с помощью специализированного юридического лица – проектной компании; предоставление имущества проекта в обеспечение кредиторам; использование будущего дохода, будущих денежных потоков и активов для погашения обязательств перед кредиторами на стадии строительства. В таких условиях участники сделок должны были руководствоваться зарубежным правом. «Российский рынок проектного финансирования имеет значительный потенциал. Для его развития необходимо приоритетное проведение законодательной реформы в целях введения новых инструментов, эффективность которых подтверждена международной практикой» [1].
В 2013 году были приняты два важных для развития проектного финансирования в России норматива № 379-ФЗ «О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации» и № 367-ФЗ «О внесении изменений в часть первую Гражданского кодекса Российской Федерации и признании утратившими силу отдельных законодательных актов Российской Федерации». Законы предусматривают введение ряда новых для российского законодательства понятий и инструментов в области проектного финансирования, в том числе: создание специализированных обществ, соглашений кредиторов; нового механизма уступки прав и обязанностей по договору, в частности уступка прав на будущую выручку, денежный поток, создаваемые активы; новых видов залогов (прав по договору, будущего объекта недвижимости, будущих прав); создание института, управляющего залогом; новых видов счетов, обеспечивающих контроль денежных потоков проекта и права кредиторов и акционеров.
Одним из важных изменений является введение номинального счета и счета-эскроу. В первом случае – возможность третьему лицу управлять денежными средствами бенефициара. Договором номинального счета с участием бенефициара на банк может быть возложена обязанность контролировать использование владельцем счета денежных средств в интересах бенефициара. Таким образом, совершение всех финансовых операций, связанных с реализацией инвестиционного проекта, может быть сконцентрировано на одном номинальном счете, что обеспечивает более жесткий мониторинг и контроль денежных потоков и сокращает риски кредиторов и инвесторов проекта. Он позволяет перенаправить часть выручки от деятельности проектной компании на счет, с которого будут производиться выплаты кредиторам. Если возникают сомнения относительно надлежащего выполнения условий договора одной стороной, и осуществления своевременной оплаты другой, проблема решается при помощи счета эскроу, который открывается у незаинтересованной третьей стороны, которой доверяют все остальные участники сделки. Счета эскроу позволяют обеспечить мониторинг и контроль расходования средств, привлекаемых на инвестиционной стадии проекта.
Рассматривая практику проектного финансирования в России можно выявить ее характерные черты. Промышленно-сырьевое направление проектного финансирования изначально было доминирующим [2]. Проекты преимущественно реализуются в сфере нефтегазовой промышленности и других добывающих отраслях. Кроме того, реализуются проекты по производству алюминия, стали и другой продукции.
Ведущими инвесторами в сфере отечественного банковского проектного финансирования выступают многие кредитные институты. Так, BNP Paribas, инвестировал в российскую экономику 954,5 млн долл., из них 500,0 млн долл. вложено в Хакасский алюминиевый завод. Банковская корпорация «Сумитомо Мицуи» инвестировала в 2007 г. в аэропорт Шереметьево 227,0 млн долл.; ABN AMRO – 25,0 млн долл. в «Союзметаллресурс», а «Голдман Сакс» – 65,0 млн долл. в ООО «Дулисма» В российском проектном финансировании участвуют не только зарубежные, но и национальные кредитные институты. Ведущие среди них – Сбербанк, ВТБ и Раффайзенбанк.
Самыми известными примерами осуществленного проектного финансирования в России стали:
1. «Северный поток» – проект по строительству газопровода между Россией и Германией привлечено 7,4 млрд евро.
2. «Голубой поток» – проект по строительству газопровода между Российской Федерацией и Турцией, совокупные затраты составили 3,2 млрд долл. США;
3. «Пулково» – строительство нового и ремонт существующего терминалов в аэропорту «Пулково», объем инвестиций составил более 1 млрд евро.
4. «Сахалин-2» – сделка по привлечению на принципах проектного финансирования в размере 5,3 млрд долл. для реализуемого ОАО «Газпром» совместно с «Шелл», «Мицуи» и «Мицубиси» нефтегазового проекта.
Можно выделить несколько групп факторов, препятствующих развитию проектного финансирования в России. Во-первых, это факторы, влияющие на осуществление долгосрочных инвестиций в целом: социально-экономическая и политическая неопределенность, неразвитость инфраструктуры, неразвитость рынка ценных бумаг. Во-вторых, на планирование объемов поступлений и затрат по проекту, которое является ключевым при оценке эффективности и отборе инвестиционных проектов, негативно влияют такие факторы, как достаточно высокие и трудно прогнозируемые темпы инфляции, неравномерность в изменении цен и тарифов, особенности налогообложения и учета затрат.
Для более глубокого понимания проблемы необходимо более детально рассмотреть факторы, мешающие российским банкам развивать такой перспективный инструмент, как проектное финансирование:
1. Отход банков от долгосрочного кредитования реального сектора – доля долгосрочных кредитов (более трех лет) в кредитном портфеле российских банков составляет незначительную часть. На внутренних рынках кредитов отсутствуют достаточные финансовые средства, которые необходимы для долгосрочного финансирования капиталоемких проектов. Также возможна ситуация, когда кредитор, желая участвовать в проекте, не может это осуществить по причине превышения максимального размера риска на одного заемщика или группу связанных заемщиков, то есть превышая норматив Н6, который рассчитывается в соответствии с положениями Инструкции Банка России от 03.12.2012 № 139-И «Об обязательных нормативах банков».
2. Слабая правовая защита инвестора при осуществлении расчетов, залоговых и гарантийных операций. Данная проблема частично решена с принятием новых нормативных актов.
3. Высокая задолженность российских предприятий (проектное финансирование требует значительных финансовых вложений, в то время как большинство российских компаний уже имеют кредитные обязательства). В качестве основной причины замедления темпов роста портфелей инвестиционных кредитов банков эксперты называют ужесточение норм Центрального Банка к оценке кредитных рисков. Кредит на инвестиционные цели довольно сложный банковский продукт. Учитывая требования регулятора, банки вынуждены резервировать от 50% до 100% денежных средств для обеспечения такого кредита, а это, неминуемо, относит инвестиционный кредит к дорогим банковским продуктам. К потенциальным заемщикам часто предъявляются жесткие требования и выдвигаются условия в виде высоких процентных ставок. Если говорить в целом об условиях предоставления инвестиционных кредитов, исследование рынка показывает, что в текущий момент максимальный срок предоставления инвестиционного кредита для малого и среднего бизнеса в среднем составляет 5 лет, в банках «ТОП-10» можно получить кредит и на более длительный период – до 10 лет. Долгосрочные кредиты выдаются под процентные ставки от 14% годовых.
4. Отсутствие качественных консалтинговых и страховых услуг Банкам необходимо оказывать различного рода поддержку в оформлении сделки, консультировании по отдельным вопросам, тщательному анализу проектных возможностей. Изначальная недоработка модели может привести к потерянным деньгам и времени.
5. Низкое качество менеджмента на отечественных предприятиях (правильная система менеджмента в проектном финансировании имеет гораздо более важное значение, чем в любом другом проекте).
6. Недостаточное внимание со стороны государства (несмотря на то, что в России привлечением капиталовложений в реальный сектор экономики занимается целый ряд государственных организаций и учреждений, за годы реформ так и не были созданы условия для работы механизмов осуществления проектного финансирования, а также привлечения на эти цели средств частного финансового сектора и населения).
На основании вышеперечисленного можно сделать вывод о том, что в России растет число потенциальных крупномасштабных проектов, требующих финансирования [3; 4; 5], а вместе с тем и увеличивается потребность в таком виде финансирования как проектное. Наряду с этим в Российской Федерации существует много барьеров, тормозящих развитие рынка проектного финансирования. Нормативные акты, регулирующие данную сферу отношений, рынок страховых и консалтинговых услуг, короткий срок кредитования по сравнению с зарубежным опытом, недостаточное развитие технологий по реализации проектов – все это требует доработок и совершенствования. Таким образом, сложившаяся ситуация на рынке проектного финансирования в России делает актуальной задачу концентрации усилий всех заинтересованных участников финансового рынка на формировании экономико-правовой, организационной и инструментальной среды, учитывающей и защищающей их интересы. |
| |
|
|
